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“十四五”我国能源、煤炭需求展望

2021-09-15

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 我国能源消费弹性呈周期性波动规律，当前处于改革开发以来第三轮周期的上行期。我国能源消费弹性系数（能源消费量增速/实际 GDP增速）周期性波动明显，改革开放以来大致可分为三轮周期。第一轮是自 1981 年持续 17 年至 1998 年，其中 1981-1989 年 8 年上行；第二轮是 1998 年-2015 年，同样持续时间达 17 年，其中 1998-2004 年6年上行。2016 至今为第三个周期的上行期。 

      能源需求弹性系数主要受经济结构调整、技术进步以及居民生活水平这三大因素影响，本轮能源消费弹性上行的驱动因素不同于前两轮。 能源消费弹性系数在第一、二轮周期中与投资/二产保持高度正相关 
性，说明前两轮能源消费弹性上行主要靠投资/二产拉动。而 2016 年 以来能源消费弹性系数上行是在投资/二产持续走弱，而三产和消费相对稳健下开启的，说明本轮能源消费弹性上行的驱动力更多的来自于 
技术进步和居民生活水平提高。 

      经济发展更加重视三产与消费，技术进步带动新兴高耗能产业与技术的快速发展以及人均生活用电提升或将使得本轮能源消费弹性系数抬升后更加稳健。回溯 2003 年以来的二产、三产电力消费弹性系数变化 
      可以看出：三产电力消费弹性系数普遍高于二产且愈发明显；二、三产电力消费弹性基本保持同步周期性波动，但三产波动性更小、韧性更强；二产电力消费弹性系数波动向下，而三产波动向上。伴随经济 
结构延续调整，电力消费弹性更大、韧性更强的三产占 GDP 比重进一步提高；与此同时二产中高技术装备制造业的快速发展以及人均生活用能提高，全社会电力/能源消费弹性系数有望进一步强化，也就是经 
济增长对能源需求愈发刚性。 

      “十四五”期间煤炭消费保持增长确定性很高。根据我们的测算结果，在 GDP 增速 4.5%，能源消费弹性逐年下行的悲观情形下，煤炭消费量最快在 2023 年达峰（29.62 亿吨标煤），2024 年略微将至 29.54 亿吨标煤。而在现实中 GDP 增速在 4.5%以上，能源消费弹性保持稳健是大概率事件，那么煤炭消费量在“十四五”时期依然处在增长阶段的确定性极高，“十五五”方处在峰值平台期或逐步减少。我们认为合理情形为 2022-2025 年 GDP 保持 5%的增长，能源消费弹性稳定在 0.55 的水平，则 2022-2025 年煤炭消费量增速分别为 1.06%、1.49%、1.02%、0.60%。 

      投资评级：综合以上，结合我们前期煤炭供给侧的深度研究，我们认为“十四五”时期供给难以响应稳健需求增长，煤炭价格易涨难跌，中流逐步抬升。当前煤炭板块估值远未反映基本面景气程度，低估值、 
      高业绩确定性和可观的股息收益使得煤炭板块“攻守兼备”，煤炭板块系统性重估行情刚刚开始，维持行业“看好”评级。主要推荐三条主线：一是在国内煤炭供需趋紧，库存低位，价格高企，政策鼓励增产 
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